2018年第三季度，在植棉初期新疆灾害频发下的减产预期、之后政府政策调控，中美贸易战持续升级的背景下，郑棉期货价格大起大落，18年国储棉成交量超250万吨，18/19年度棉花期初库存高位，加之近期新疆丰产预期显现，棉价跌至18年以来新低。对于18年第四季度，随着新棉集中上市，巨量旧仓单压力降压制郑棉走势，前期新棉销售压力较大，但在国储库存结构和数量问题突出，国内远期缺口仍存，中美贸易摩擦前景不确定性较大的预期下，棉价四季度或呈现筑底震荡走势。

核心观点
18年国储棉累计成交250.6万吨，国储库存转化为市场流通库存，18/19年度期初市场流通库存高位，新疆增产预期显现，国内短期供应充足。

国储新疆棉的数量不足以支撑下个年度的拍储，且在剩余的国储库存中，大部分都是历史流拍的资源，真正能满足纺企需求的量有待怀疑，国储库存结构和数量问题突出。

排除中国和印度库存数据修正因素，USDA10月月报显示全球18/19年度消费量2781.6万吨，同比提高97.6万吨，而此前在USDA5月对全球18/19年度棉花首次供需预估中消费同比提高102.2万吨，USDA月报对于18/19年度全球消费数据的增幅信心有所减弱。

18/19年度全球产量环比增势，好于预期。印度18/19年度MSP棉花价格提高1130至5150(M)和5450(L)，提高国际棉价重心，关注美元兑卢比汇率对MSP的影响。

四季度展望
2018年第三季度，在植棉初期新疆灾害频发下的减产预期、之后政府政策调控，中美贸易战持续升级的背景下，郑棉期货价格大起大落。2018年国储棉成交量超250万吨，18/19年度棉花期初库存高位，加之近期新疆丰产预期显现，棉价跌至2018年以来新低。对于2018年第四季度，随着新棉集中上市，巨量旧仓单压力降压制郑棉走势，前期新棉销售压力较大，但在国储库存结构和数量问题突出，国内远期缺口仍存，中美贸易摩擦前景不确定性较大的预期下，棉价四季度或呈现筑底震荡走势。

国内棉花市场分析
1、18年国储拍储结束国储库存结构和数量问题突出。18年国储棉轮出自3月12日开始至9月30日结束，共历时7个月，轮出期间，国家发改委、财政部等有关部门先后发布了调整储备棉交易主体及储备棉轮出延期等公告。经统计，18年国储计划出库销售储备棉累计431万吨，其中新疆棉168万吨、地产棉263万吨；累计成交250.6万吨，成交率58%，其中新疆棉成交155.9万吨，成交率93%，地产棉成交94.7万吨，成交率36%。

从成交价格看，18年成交平均价格14770元/吨，折标准级(3128)价格16138元/吨；最高价17700元/吨，最低价12700元/吨；新疆棉成交均价15083元/吨，平均加价896元/吨；地产棉成交均价14254元/吨，平均加价345元/吨。自上半年开始，中美贸易摩擦不断升级，但储备棉凭借自身性价比优势，成交价格走势整体平稳。仅在5月中旬至6月初期间出现较大起伏，原因是当月郑棉期货主力合约在新疆减产预期下出现涨停，带动储备棉及现货价格上涨。

18年国储棉累计成交250.6万吨，国储库存转化为市场流通库存，18/19年度期初市场流通库存高位，国内短期供应充足。但与此同时，快速下降的国储库存不可忽视，据估计，18年轮出结束后，国储库存降约在270万吨，根据历史国储成交规律，国储新疆棉的数量不足以支撑下个年度的拍储，另一方面，在剩余的国储库存中，大部分都是历史流拍的资源，真正能满足纺企需求的量有待怀疑，国储库存结构和数量问题突出。

2、工商业库存高位仓单压力持续。18年国储棉累计成交250.6万吨，国储库存转化为市场流通库存，18/19年度期初市场流通库存高位，国内短期供应充足。数据显示，2018年8月底全国棉花商业库存162.72万吨，环比减少36.94万吨，同比增加61.9万吨；2018年8月底全国棉花工业库存88.62万吨，环比增加9.08万吨，同比增加17.6万吨；2018年8月底工商库存合计254万吨，同比增加72.81万吨。

5月中旬至6月初郑棉期货主力合约在新疆减产预期炒作等因素下多次出现涨停，基差持续负值，期货市场套保意愿明显加大，郑棉仓单出现反季节性增长，直至8月中下旬，9月交割前，基差走强，仓单开始缓慢流出。截至2018年10月10日，期货市场郑棉仓单9845张，有效预报79张，仓单+有效预报折合郑棉39.7万吨，依然处于历史绝对高位，仓单压力持续，CF1905-CF1901在1月临近交割前仍有进一步走弱空间。

3、新花上市丰产预期显现。

（1）18/19植棉面积继续增长单产持平或略减
今年是兵团改革全面推进的一年，土地确权使得职工农户自主权得到释放，在植棉效益稳定、比较收益高的情况下，棉花种植面积大幅增加，比如六师和七师植棉面积分别同比增加了60万亩(33%)和41万亩(23%)，北疆面积增幅超过10%。单产方面，与5月调研显示棉花生长前期新疆部分棉区大风和低温灾害严重产生18/19年度减产预期不同，8月调研数据显示，由于后续天气适宜棉花生长发育，加上棉农在受灾后及时进行了补种和科学的田间管理，整体单产呈现持平或略减状态，初步数据表明18/19年度新疆棉花增产30万吨左右至530万吨。

据新疆维吾尔自治区预测，2018年棉花每亩总成本较上年实际增加10.65元，增幅0.5%，成本增加主要体现在人工、尿素和农药部分，综合来看，较大规模棉花种植企业18年植棉成本在2000元/亩，18年籽棉收购价呈现初始试探高开，后期中开低走，截至18年10月上旬，轧花厂机采棉整体加工成本15500-16000之间。

（2）未来几年新疆耕地面积大概率呈下降趋势棉花产量提高靠单产
从调研中了解到除了昌吉地区因近几年由于气候条件变化，尤其气温有所上升原因使得棉花种植效益和质量都有所好转，从而植棉面积有较大增幅(同比增加60万亩)外，其余地区植棉面积的增长更多地源于作物间种植种植竞争下的轮换。随着兵团改制的完成，农户自主性已经得到一定释放，棉花种植面积的大幅增长的同时其余作物面积有相应减少，造成作物价格间的此消彼长，加大各品种种植面积的波动性。另外，新疆耕地面积受水资源限制，近几年，由于环保问题，国有原来开荒地、黑地等陆续被要求在几年内一定比例被退耕还林，2020年将是截至年份，新疆的整体耕地面积在近两年将会呈现下降趋势。所以，未来几年棉花总产量的提升更多地将来自于单产上的突破，订单农业在新疆发展较为迅速，种子革命和技术发展，大面积土地流转后的高水准管理都将可能带来棉花整体单产的增加。

4、宏观不确定性大消费增长面临考验
18年以来中美关系持续恶化，9月18日美国政府宣布对从中国进口的约2000亿美元商品自9月24日起加征10%关税，并与2019年1月1日起将加征关税税率提高至25%，这部分加税税率调整对我国纺织品出口的影响将在10月和1月出口数据中得到体现。虽然原料端对美棉加征关税将提高国内棉花进口成本，但总体影响有限，一方面，加工贸易进口并不受加征关税影响，另一方面，近期表现出来的国内棉花丰产预期缩窄了新年度的产需缺口。

值得注意的是，若中美贸易战继续升级，则在接下来的加征关税名单中极有可能覆盖到下游主要的纺织品服装，目前中国对美纺织品服装出口额占总出口额的17%，美国对中国纺织品服装加税10%，对中国纺织品产业影响较大，造成产业外流，直接影响未来的棉花需求。关注中美贸易战的进展。

国际棉花市场分析
1、18/19年度全球继续去库存，USDA对全球消费数据的增幅信心有所减弱。
USDA10月全球产需预测大幅修正历史高估的印度棉花库存，全球库消比下降2.27个百分点至58.27%，其中2018/19年度全球棉花产量较9月下调6.8万吨至2648.8万吨；全球消费较9月下调4万吨至2781.6万吨；全球棉花产小于需132.8万吨；全球期末库存较9月下调65.7万吨至1620.9万吨。

自USDA6月预估以来，USDA相继大幅修正历史高估的中国和印度库存数据，18/19年度全球棉花库存减少，但这两次调整都是为了更好地反映中国和印度国内数据，市场对此有所预期，不确定的只是调整的时间点而已。近期全球各国间贸易问题不断，宏观不确定可能抑制棉花消费，消费端需求有待观察。从USDA消费端数据调整来看，排除中国和印度库存数据修正因素，USDA10月月报显示全球18/19年度消费量2781.6万吨，同比提高97.6万吨，而此前在USDA5月对全球18/19年度棉花首次供需预估中消费同比提高102.2万吨，USDA月报对于18/19年度全球消费数据的增幅信心有所减弱。

2、美国棉花市场分析。
（1）美棉出口存超前销售可能
作为全球最大的棉花出口国，国际棉花需求是支撑其棉价的核心动力，17/18年度美棉出口销售保持强劲，支撑美棉价格。对于18/19年度，由于全球贸易摩擦不断，宏观不确定性加大，美棉出口销售前景存疑。在9月中下旬，中国接连大量取消美棉订单，美棉近期周度出口数据不佳。截至9月27日当周，美国18/19年度棉花净签约销售量累计达到211万吨，销售进度63%(USDA10月月报预计销售为基准)，美棉装运量累计达到33万吨。在美棉已签约的18/19年度211万吨净销售量中，有188万吨来自17/18年度未装船量的结转，且当前美棉销售进度远高于五年历史平均水平，我们认为美棉出口存超前销售可能。当前阶段中美贸易战对全球棉花的影响短期更多地反映贸易格局的变化，其它国家对美棉进口的增加在一定程度上可以充抵中国进口的下降，鉴于全球资源有限，18/19年度预期全球产量增速将不及消费进入去库存阶段，美棉总体需求仍将保持比较强势。

（2）18/19年度美棉产量好于预期
在USDA5月月报对18/19年度全球棉花供需的首次预估中，基于17/18年度良好的天气条件，而在18年5月初时得州处于严重干旱情况影响播种进度，预计新年度美棉单产将会明显下滑，弃耕率大幅提升，将美棉18/19年度产量调减31万吨至425万吨。就目前来看，虽然美棉生长优良率远低于历史同期，但得州干旱自进入8月起逐渐有所好转，其它棉区尤其是东南三角洲一带整体情况较好，加之18/19年度植棉面积大幅增长，在弃耕率远高于历史年度的预期下，USDA月报连续3月调高美棉产量，根据USDA10月月报数据18/19年度美棉产量430万吨，当前新年度美棉陆续上市，10月9日当周美棉吐絮率78%(去年同期72%)，收获率25%(去年同期24%)，优良率42%(上周42%，去年同期60%)，关注后期上市期间的天气情况和实际产量数据，18/19年度美棉产量或好于预期。

（3）78美分/磅以下点价意愿增强
据CFTC数据，美国未点价On-Call合约量处于历史高位，截至10月5日，ICE合约上未点价卖出合约量136599张，折合棉花约300.5万吨，其中2018年12月合约上未点价卖出合约24614张，去年同期32608张，而截至10月5日，ICE可交割的2号期棉合约库存28062包，折合棉花0.6万吨。

3、印度棉花市场分析
（1）USDA10月月报大幅修正印度库存历史预期
17/18年度虽然印度植棉面积较上一年度增长19%，但由于棉花生长发育后期出现了一部分地区降雨量不足，以及棉花主产区马邦等地遭受了虫害等原因，棉花单产大幅下降，据CAI10月预测，印度产量同比仅增加8%至621万吨，期末库存同比减少22万吨至39万吨，库存消费比进一步下降至近六年低位，国内可供出口量进一步减少。

USDA10月月报大幅修正印度库存历史预期，环比下调17/18年度印度期末库存63万吨至189万吨，统一至CAI口径(扣除8-9月两个月消费量)为80万吨。

（2）18/19年度印度植棉面积明显好于预期

18/19年度，同比大幅提高的棉花价格与最低收购价刺激棉农植棉的积极性，虽然前期印度中部季风推迟，降水少于去年同期，但随着季风的后续推进，种植进程加快，18/19年度植棉面积明显好于预期。据印度农业部数据，截至9月20日，印度植棉面积1206.4万公顷，9月28日作物报告预计18/19年度印度植棉面积有望达到1223.8万公顷，高于前期预估1194.9万公顷。

单产方面，据CAI消息，印度棉花协会将18/19年度棉花产量预估从17/18年的3650万包减少至3480万包，约591.6万吨。其中今年最大考虑的问题是古吉拉特邦，在9个棉花种植区的古吉拉特邦，雨水赤字超过50%，3个地区已经宣布干旱，古吉拉特邦的降雨量约为75%，可能会大幅减产。我们从吉吉拉特邦的降水数据来看，2018年4月1日至10月8日，吉吉拉特邦累计降水量12810.43mm，去年同期13246.56mm，降水量同比少436.13mm，由于该区77%左右的棉花面积完全依靠降水提供水源，属于典型的雨养农业区，降水带来的单产减少有待观察。

当前印度日上市量约9000多吨，后期上市量将逐渐增加，近期印度Shankar6卢比/candy价格保持高位运行，8月以来卢比汇率连续贬值，印度Shankar6美分/磅走弱，在一定程度上削弱了MSP收购价18/19年度大幅提高的支撑。

主要风险
对美进口棉花加征25%关税对郑棉价格提振有限，若中美贸易战的升级，纺织品服装出口风险加剧，测算纺织品服装出口至美国加税影响我国消费量在60-80万吨左右。